基本結(jié)論

新年專題：2021 年已經(jīng)收官，我們迎來(lái)全新的2022 年。過(guò)去的一年對(duì)食品飲料板塊而言，是波動(dòng)的一年。基本面角度，經(jīng)歷了宏觀環(huán)境及疫情波動(dòng)對(duì)需求的壓力；估值角度，經(jīng)歷了年初歷史估值高位的調(diào)整；市場(chǎng)風(fēng)格角度，經(jīng)歷了行情和資金的分化?；厮?1 年板塊預(yù)期差，我們展望22 年的“變與不變”：變的是起始估值中樞、基本面觸底加速；不變的是細(xì)分行業(yè)的格局，及優(yōu)質(zhì)企業(yè)的護(hù)城河，這也讓我們對(duì)22 年有了更多的期待。

我們復(fù)盤(pán)21 年板塊內(nèi)2 輪大幅回落：1)一季度板塊整體估值達(dá)到相對(duì)高點(diǎn)，流動(dòng)性趨緊、美債收益率持續(xù)上行。趨勢(shì)資金對(duì)風(fēng)格、板塊的切換布局也滋生了情緒面壓力導(dǎo)致板塊大幅回調(diào)。2)6 月上旬起，外部政策面風(fēng)險(xiǎn)逐漸開(kāi)始從教育板塊蔓延，對(duì)白酒板塊消費(fèi)稅傳聞時(shí)常反復(fù)，而餐飲端恢復(fù)承壓也制約大眾品板塊情緒。我們發(fā)現(xiàn)，各個(gè)子板塊呈現(xiàn)較為明顯的分化，部分子板塊在外部壓力下仍具有較強(qiáng)的需求韌勁，部分子行業(yè)的需求恢復(fù)速度明顯低于預(yù)期。在基本面呈現(xiàn)波動(dòng)中，企業(yè)的估值調(diào)整幅度及速度比預(yù)期更明顯。疊加市場(chǎng)風(fēng)格的轉(zhuǎn)變，食品飲料板塊股價(jià)經(jīng)歷了劇烈的震蕩。

食飲子板塊21 年表現(xiàn)也有所分化：上游原材料成本大幅提升從成本端對(duì)板塊盈利水平提出了新的挑戰(zhàn)，其中1)白酒板塊，特別是龍頭公司盈利水平較高，受上游原材料成本上行影響較小，在年內(nèi)享受部分宴席回補(bǔ)的需求增量的情況下，整體動(dòng)銷情況良好。白酒板塊價(jià)格帶逐步上移，從地產(chǎn)酒、次高端到年底高端酒提價(jià)，從價(jià)的維度賦予了中長(zhǎng)期超預(yù)期的業(yè)績(jī)彈性。2)大眾品板塊，積極地在應(yīng)對(duì)成本端的壓力，陸續(xù)推行提價(jià)來(lái)轉(zhuǎn)嫁成本，這方面龍頭憑借更強(qiáng)的議價(jià)能力表現(xiàn)超出了市場(chǎng)預(yù)期。例如啤酒板塊年底的集體提價(jià)，對(duì)比18 年時(shí)間提前、幅度加大、覆蓋面更廣。而乳制品兩強(qiáng)在面臨原奶壓力下通過(guò)趨緩的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)實(shí)現(xiàn)了盈利能力的逆勢(shì)中上行，兌現(xiàn)了年初提出的提升利潤(rùn)率的目標(biāo)。整體而言，當(dāng)前板塊內(nèi)，特別是龍頭公司，從渠道把控力，到外部風(fēng)險(xiǎn)調(diào)控力上，均表現(xiàn)出了較強(qiáng)的韌性，以基本面不斷向好、業(yè)績(jī)不斷夯實(shí)市場(chǎng)信心。2022 年初，我們對(duì)板塊的投資機(jī)會(huì)更有信心，源自板塊估值邁入合理區(qū)間，及需求邊際逐步改善，結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)依舊明顯。

行業(yè)22 年投資主線：1)“確定性 高壁壘”主線：推薦護(hù)城河深、生意模式較好、估值性價(jià)比較高的白酒板塊。年內(nèi)多個(gè)酒企股權(quán)激勵(lì)超預(yù)期落地，賦能新格局下注入新活力。展望22 年，我們認(rèn)為仍可以把握確定性 成長(zhǎng)性兩條主線。對(duì)于高端酒，業(yè)績(jī)確定性較強(qiáng)，估值已經(jīng)消化至合理水平，獲取確定性溢價(jià)的確定性強(qiáng)，依然首推；對(duì)于成長(zhǎng)性較強(qiáng)的次高端，業(yè)績(jī)也有望具備一定彈性，建議持續(xù)關(guān)注。

2)“業(yè)績(jī)恢復(fù) 提價(jià)落地”主線：基本面改善、景氣度恢復(fù)的大眾品板塊。

我們認(rèn)為一方面22 年疫情的影響將邊際轉(zhuǎn)弱，需求有望逐步改善；另一方面成本端的壓力也會(huì)伴隨趨緩，提價(jià)將逐漸落地向利潤(rùn)端傳導(dǎo)。對(duì)于啤酒板塊而言，建議關(guān)注是否有高端化進(jìn)度超預(yù)期、高端化競(jìng)爭(zhēng)格局明晰帶來(lái)的拔估值機(jī)會(huì)。對(duì)于乳制品板塊而言，我們認(rèn)為22 年利潤(rùn)端依舊有彈性可期。

調(diào)味品及休閑零食板塊建議把握基本面邊際改善對(duì)業(yè)績(jī)彈性的催化。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)/疫情持續(xù)反復(fù)風(fēng)險(xiǎn)/區(qū)域市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)

來(lái)源：國(guó)金證券