聚集主業(yè)五年后，恒順醋業(yè)（600305.SH）似乎又開始折騰。 國慶節(jié)之前，恒順醋業(yè)宣告，擬出資4424.49萬元收購鎮(zhèn)江恒順商場(chǎng)有限公司（簡(jiǎn)稱恒順商場(chǎng)）股。 公告一出，輿論嘩然，監(jiān)管部門也時(shí)間發(fā)函問詢收購的必要性、作價(jià)的合理性。 公告顯示，恒順商場(chǎng)系恒順醋業(yè)控股股東恒順集團(tuán)全資子公司，本次收購是一起關(guān)聯(lián)交易。以截至今年7月31日為評(píng)估基準(zhǔn)日，標(biāo)的資產(chǎn)溢價(jià)率為64.46%。 溢價(jià)收購引發(fā)的質(zhì)疑是，近三年，恒順商場(chǎng)經(jīng)營業(yè)績(jī)持續(xù)下降。而且，標(biāo)的資產(chǎn)局限于江蘇鎮(zhèn)江經(jīng)營，似乎對(duì)恒順醋業(yè)的經(jīng)營發(fā)展并不會(huì)有多大幫助。 除了收購大股東商場(chǎng)，今年8月，公司還耗資1.5億元購買鎮(zhèn)江城建債券，后者也系公司實(shí)控人旗下資產(chǎn)。 恒順醋業(yè)是中國規(guī)模大、現(xiàn)代化程度高的食醋生產(chǎn)企業(yè)，2001年就已登陸A股市場(chǎng)。但在2013年，產(chǎn)業(yè)多元化失敗，恒順醋業(yè)經(jīng)營業(yè)績(jī)極其慘淡。直到2014年，公司剝離輔業(yè)回歸醋業(yè)后，經(jīng)營業(yè)績(jī)才逐步上升。 值得一提的是，恒順醋業(yè)渠道不太寬廣，大部分銷售收入來自華東地區(qū)，市場(chǎng)開拓任重道遠(yuǎn)。此外，公司管理費(fèi)率居高不下，國企活力有待進(jìn)一步激發(fā)。 此外，醋業(yè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈。調(diào)味品霸主海天味業(yè)通過收購進(jìn)軍醋業(yè)市場(chǎng)，已經(jīng)殺入恒順醋業(yè)大本營鎮(zhèn)江。強(qiáng)敵環(huán)伺，恒順醋業(yè)將如何應(yīng)對(duì)？ 可疑的關(guān)聯(lián)收購 一次規(guī)模不大的收購，讓恒順醋業(yè)面對(duì)的是各方強(qiáng)烈質(zhì)疑。 根據(jù)恒順醋業(yè)公告，公司擬出資4424.49萬元向控股股東恒順集團(tuán)旗下的恒順商場(chǎng)全部股權(quán)。恒順集團(tuán)持有恒順商場(chǎng)股權(quán)，且持有恒順醋業(yè)44.63%股權(quán)。 公開資料顯示，恒順商場(chǎng)成立于1992年7月，注冊(cè)資本為2000萬元。商場(chǎng)位于江蘇鎮(zhèn)江，規(guī)模并不大，在鎮(zhèn)江市區(qū)有9家門店和1個(gè)倉庫。 本次收購以截至今年7月31日為評(píng)估基準(zhǔn)日，恒順商場(chǎng)的賬面凈資產(chǎn)為2690.25萬元，評(píng)估值為4424.49萬元，增值1734.24萬元，增值率為64.46%。 溢價(jià)收購交易，交易對(duì)方并未作出業(yè)績(jī)承諾。而且，標(biāo)的資產(chǎn)盈利能力不僅未表現(xiàn)出強(qiáng)勁增長(zhǎng)能力，其業(yè)績(jī)反而在不斷下降。2017年、2018年至今年7月，恒順商場(chǎng)實(shí)現(xiàn)的營業(yè)收入分別為2919.80萬元、2833.69萬元、1861.36萬元，對(duì)應(yīng)的凈利潤(rùn)為267.15萬元、249.85萬元、195.27萬元，營收凈利均在下降。 對(duì)于本次關(guān)聯(lián)交易，恒順醋業(yè)的說法是，有利于提升公司高質(zhì)量發(fā)展，完善公司治理結(jié)構(gòu)，提升強(qiáng)化專營門店建設(shè)，健全完善營銷管理體系，減少公司日常關(guān)聯(lián)交易。本次交易完成后，不會(huì)對(duì)公司的正常經(jīng)營、未來財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營成果產(chǎn)生不利影響，不會(huì)損害公司及股東利益。 顯然，恒順醋業(yè)的說法不能市場(chǎng)質(zhì)疑。恒順醋業(yè)的經(jīng)營模式和商超零售屬于兩種業(yè)態(tài)，恒順商場(chǎng)位于鎮(zhèn)江，是一家綜合性商業(yè)，與公司所言的強(qiáng)化專營門店建設(shè)幾乎沒什么關(guān)系。畢竟，恒順商場(chǎng)不可能專門賣恒順醋。即便全部賣恒順醋也沒有這個(gè)必要，鎮(zhèn)江是恒順醋業(yè)的大本營，早在2005年，恒順醋業(yè)在鎮(zhèn)江市場(chǎng)的市占率就達(dá)到80%。在這種情況下，開專營店的意義并不大。 至于恒順醋業(yè)所說的“減少日常關(guān)聯(lián)交易”，似乎對(duì)公司經(jīng)營影響并不大。去年，恒順醋業(yè)關(guān)聯(lián)交易總金額為1774.09萬元，不到公司當(dāng)年?duì)I業(yè)收入的1%，約為恒順商場(chǎng)去年?duì)I業(yè)收入的62%。作為日常消費(fèi)品，恒順醋業(yè)將醋銷售給恒順商場(chǎng)的價(jià)格跟市場(chǎng)價(jià)格應(yīng)該沒有多大差別。 在評(píng)估報(bào)告中，還提及恒順商場(chǎng)銷售產(chǎn)品在當(dāng)?shù)厥姓悸始s為95%—98%，這是恒順商場(chǎng)估值溢價(jià)的重要原因之一。讓人不解的是，恒順商場(chǎng)究竟銷售的是什么稀缺產(chǎn)品，或者壟斷了什么產(chǎn)品的經(jīng)銷權(quán)。 種種跡象表明，恒順醋業(yè)的本次交易疑慮重重。 瘋狂多元化后的掉隊(duì) 恒順醋業(yè)收購恒順商場(chǎng)被市場(chǎng)指責(zé)為折騰，恒順醋業(yè)曾經(jīng)因?yàn)檎垓v而傷痕累累。 恒順醋業(yè)是真正的中華企業(yè)，公司始創(chuàng)于1840年清道光年間，至今已有179年歷史。1999年8月，公司完成股改，并于2001年登陸A股市場(chǎng)。 然而，上市之后，在2014年之前，恒順醋業(yè)經(jīng)營業(yè)績(jī)極其慘淡。 上市首年，恒順醋業(yè)實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)（歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)）為0.25億元，自此至2013年，凈利潤(rùn)一直在低位徘徊，高不到0.50億元，其中，2008年、2012年陷入虧損。13年間，公司累計(jì)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入約98億元，凈利潤(rùn)約為2億元，扣非凈利潤(rùn)僅為6259萬元。 長(zhǎng)達(dá)13年經(jīng)營業(yè)績(jī)不佳，與恒順醋業(yè)激進(jìn)折騰密切相關(guān)。 公開信息顯示，上市之后，主營釀醋的恒順醋業(yè)頻頻跨界。相繼投資了汽車貿(mào)易、生物醫(yī)藥和光電器材，幾年之后，這些投資全線虧損。無奈之際，恒順醋業(yè)甩掉了汽車、醫(yī)藥和光電這些虧損包袱，又進(jìn)軍釀酒、玻璃和建筑安裝，投資業(yè)績(jī)?nèi)匀徊患?。在房地產(chǎn)熱之時(shí)，公司又進(jìn)軍房地產(chǎn)。 輔業(yè)持續(xù)虧損，恒順醋業(yè)頻頻剝離，但保留了地產(chǎn)，曾經(jīng)，房地產(chǎn)業(yè)務(wù)營收占比超過醋業(yè)，成為公司營業(yè)收入主要來源。2008年，全球性金融危機(jī)爆發(fā)，恒順醋業(yè)的地產(chǎn)業(yè)務(wù)也不佳，使得公司當(dāng)年陷入虧損。 實(shí)際上，在這13年間，公司基本上靠傳統(tǒng)的釀醋主業(yè)在維持。 直到2014年，恒順醋業(yè)剝離輔業(yè)、聚焦釀醋主業(yè)?；貧w主業(yè)后，恒順醋業(yè)的經(jīng)營及業(yè)績(jī)似乎步入了正軌，2014年至今，凈利潤(rùn)方面，除了2016年同比下降28.89%外，其余年度均在增長(zhǎng)，去年達(dá)到3.05億元，為歷史高點(diǎn)。 然而，盡管已經(jīng)回歸正常，恒順醋業(yè)已經(jīng)錯(cuò)失做大做強(qiáng)良機(jī)，被后來者甩出老遠(yuǎn)。 目前，調(diào)味品行業(yè)，除了恒順醋業(yè)外，還有海天味業(yè)、中炬高新、千禾味業(yè)等多家公司。2014年上市的海天味業(yè)已經(jīng)是行業(yè)當(dāng)之無愧的巨無霸，去年凈利潤(rùn)43.65億元，目前市值接近3000億元。中炬高新的市值也達(dá)到338億元。2016年才上市的千禾味業(yè)，總資產(chǎn)不過18.67億元，市值已近百億。而恒順醋業(yè)總資產(chǎn)28.17億元，市值約為106億元。 渠道與營銷短板待補(bǔ) 回歸聚焦主業(yè)后，恒順醋業(yè)雖然很努力，但其渠道與營銷依舊是短板。 與海天味業(yè)等同業(yè)可比上市公司相比，恒順醋業(yè)的渠道開拓相對(duì)落后。以公司2018年?duì)I業(yè)收入構(gòu)成為例，當(dāng)年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入16.94億元，其中，大本營華東大區(qū)貢獻(xiàn)營業(yè)收入8.25億元，占比48.70%，接近一半，毛利率為46.24%，是公司所有銷售區(qū)域中高的。數(shù)據(jù)表明，公司的業(yè)績(jī)?nèi)耘f依賴大本營，渠道擴(kuò)張、全國性布局任重道遠(yuǎn)。 一般而言，作為調(diào)味品，相較于家庭，餐飲企業(yè)的需求量更大。在這方面，恒順醋業(yè)也處于劣勢(shì)。去年，公司餐飲渠道銷售收入增長(zhǎng)15%至2億元，占調(diào)味品收入的13%。而海天味業(yè)餐飲渠道銷售收入占比接近30%，中炬高新也接近30%。 今年上半年，恒順醋業(yè)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入8.81億元，同比增長(zhǎng)9.43%，凈利潤(rùn)1.42億元，同比增長(zhǎng)15.28%。凈利潤(rùn)增速超過營業(yè)收入，得益于產(chǎn)品提價(jià)。其提價(jià)幅度為15%，這也是公司進(jìn)行第三次產(chǎn)品提價(jià)。 與之相對(duì)的是，公司上半年的經(jīng)營現(xiàn)金流凈額為1.36億元，同比下降34.41%。 今年上半年，恒順醋業(yè)的銷售費(fèi)率、管理費(fèi)率分別為16.40%、6.85%，與去年同期相比，銷售費(fèi)率有所增長(zhǎng)，管理費(fèi)率在下降。同期，海天味業(yè)的銷售費(fèi)率、管理費(fèi)率分別為11%、1.30%，管理費(fèi)率遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于恒順醋業(yè)。 在營銷方面，上半年，恒順醋業(yè)的廣告促銷費(fèi)為0.48億元，占營業(yè)收入的5.44%。海天味業(yè)為5.06億元，占比為5.35%。 總體而言，海天味業(yè)擁有全國性銷售網(wǎng)絡(luò)，已覆蓋了中國地級(jí)及以上城市，在中國內(nèi)陸省份中，90%的省份銷售過億，渠道覆蓋率之高可見一斑。與之相比，恒順醋業(yè)要遜色得多，至今尚未建成覆蓋全國的渠道。 值得一提的，在一些商超，海天、李錦記、山西老陳醋等調(diào)味品被放置在醒目位置，而恒順產(chǎn)品被“隱藏”在角落里。 如今，恒順醋業(yè)面臨著更為激烈競(jìng)爭(zhēng)。除了山西老陳醋、四川保寧醋等中國四大傳統(tǒng)名醋競(jìng)爭(zhēng)外，海天味業(yè)等調(diào)味企業(yè)也殺入醋業(yè)市場(chǎng)。2017年，海天味業(yè)通過并購鎮(zhèn)江丹和醋業(yè)，殺入恒順醋業(yè)大本營。 醋業(yè)之爭(zhēng)烽煙四起，恒順醋業(yè)在1.5億元購買鎮(zhèn)江城建債券后，又耗資0.44億元收購恒順商場(chǎng)，另外出資6.17億元購買理財(cái)產(chǎn)品，賬面資金不足的恒順醋業(yè)似乎又在試圖多元化之路。掉隊(duì)的恒順醋業(yè)，是否能保住醋業(yè)霸主之位，令人擔(dān)憂。 來源：長(zhǎng)江商報(bào)